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去槓桿非僅M2 須着力非金融業

今年5、6月份,內地廣義貨幣供應M2的同比增幅分別為9.6%和9.4%,是過去至少20年來最慢。從積極的一面來看,M2增速放緩,顯示去槓桿初見成效。

但另一方面,貨幣供應增長放緩是否會導致信貸增長亦告放緩,從而影響經濟增長,也令市場關注。那麼分析M2增長放緩的成因及其影響就可提供有用啟示。

迄今為止,中國的M2貨幣供應量從絕對規模來看為全球最大,在今年年中時達到163萬億元人民幣,同期美國的M2貨幣供應量為13.6萬億美元,經市場滙率換算,則中國的M2規模是美國的1.8倍,而中國經濟只是美國經濟的三分之二。

M2增幅放緩 去槓桿初見成效

從相對規模來看,中國M2相當於GDP的比率最新為208%(美國則不到90%),在全球主要經濟體中僅次於日本的251%。如此高的貨幣供應及其增長是中國經濟存在高槓桿問題的一個縮影。

今年5、6月份M2增幅首次降至10%以下,而且較名義GDP在第二季11.1%的同比增幅為低,顯示去槓桿出現了改善的苗頭。

中國的貨幣供應是這樣計算的:M0是流通的現金;M0加企業活期存款就是狹義貨幣供應M1;M1加企業定期存款、個人存款和其他存款就是M2。在銀行業的信貸收支表當中,M2屬於資金來源,而在銀行業的資產負債表當中,M2則屬於負債。

從M2的各組成部分來看,其增長放緩主要源自流通中現金、企業定期存款和其他存款的增長放緩。另外,不納入廣義貨幣的存款在今年6月份同比增長25.6%至4.9萬億元人民幣,是另一影響因素。

M2在銀行業的信貸收支表當中屬於資金來源,但也不能無中生有,其生成有賴於銀行業資金的運用及其派生的存款,從中可以看出中國經濟去槓桿的情況。

銀監嚴控 銀行股債投資減慢

在銀行業的各項資金運用當中,增長步伐放緩得最為明顯的是債券投資和股權及其他投資,其同比增幅前者從年初時的25.2%放緩至年中時的17.5%,後者則從年初時增長46.3%放緩至年中時的15.4%。而在2016年初,其增長率曾分別高見35.1%和119%。

這兩大欄目涉及銀行的同業業務、資產管理業務、表外業務和影子銀行活動等,其規模達49.5萬億元人民幣,是今年加強監管和金融業去槓桿的重點領域。今年首季,人民銀行在作宏觀審慎評估(macro prudential assessment, MPA)時,正式將表外理財納入廣義信貸範圍進行監管,銀監會自4月份以來也發布七大文件,對銀行同業、理財、投資和信貸等各領域業務做出了細緻和嚴格的規定,促使銀行業去槓桿提速,結果是銀行業的債券投資和股權及其他投資增長放緩,由此派生的存款和M2的增速因此也告放緩。

接下來的問題是,金融業去槓桿會對貸款增長、GDP增長乃至整體經濟去槓桿產生甚麼樣的影響?這從銀行業資金運用的其他欄目可以看出。

在銀行業的債券投資、股權及其他投資以及同業業務增長顯著放緩的同時,整體貸款的增長僅從2016年底的13.3%溫和放緩至今年年中的12.7%,其增幅依然較名義GDP為快;另外上半年社會融資增量當中,人民幣貸款佔比為73.5%。

資金脫虛向實 可降金融風險

今年首兩季內地實質GDP增長均為6.9%,較預期為快,也較2016年全年平均的6.7%為快。在2016年底加強監管的措施推出並生效之前,銀行業債券投資、股權及其他投資以及總貸款分別增長22.6%、65.3%和13.2%,惟GDP增長卻放緩至6.7%。

而至今年年中,有關的增長步伐分別放緩至17.5%、15.4%和12.7%,但GDP增長率卻不降反升至6.9%。這顯示過去銀行同業業務、表外業務和影子銀行等高速擴張與監管套利有一定關聯,在加槓桿的同時資金的運用效率趨降,對實體經濟的刺激作用有限。

同理,如果反向操作,要求金融業先去掉這些槓桿,資金脫虛向實,對實體經濟的影響未必負面,同時也達到了降低金融風險的目的。

不過,一個值得留意之處是在新的監管要求下,銀行業把表外業務移回表內,會令貸款的統計增加,惟貸款增加有多少是因為銀行業壓縮同業和表外業務而轉而增加對實體經濟的貸款投放,就還需要進一步觀察。

迄今為止,貸款的增長依然快於GDP,換言之中國經濟整體的槓桿率還在趨升。一般而言,對中國經濟高槓桿的憂慮指的是非金融企業的槓桿問題,因為根據BIS截至2016年底的統計,中國經濟整體槓桿率257%在統計的44個經濟體當中處於中間偏高位置,其中政府和家庭的槓桿率分別為46.4%和44.4%,均處於較為健康的水平;問題集中在非金融企業在全球主要經濟體當中最高的166.3%的槓桿率。金融業內部去槓桿最終還是要能夠服務非金融企業去槓桿,才是最佳的組合。

家庭適度加槓桿 非金企去槓桿

具體看銀行業貸款增長的結構,可以發現有不少正面的發展。在總貸款增長12.7%的背後,對住戶貸款增長23.8%,而對非金融企業及機關團體貸款則只增長8.2%。這種差別發展在2016年其實已經出現,對住戶貸款增長持續加快。對非金融企業貸款增長則不斷放緩,顯示了家庭適當加槓桿、非金融企業去槓桿的思路。

由於以貸款額來看,對非金融企業的貸款差不多是對住戶貸款的兩倍(74.4對36.7萬億元人民幣),另外對非金融企業貸款當中佔比為57.5%的中長期貸款,其增幅為15.8%,快於整體非金融企業貸款之餘還在加速當中,增長放緩甚至倒跌的是各項較為短期的貸款。

據此,中國經濟的整體槓桿率短期內未必能馬上告跌,先把其穩住,再着手控制並最終降低非金融企業的槓桿率,才能最終實現整體經濟去槓桿的目標。

撰文:
戴道華 中銀香港高級經濟研究員
欄名: 中國經緯
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中國的M2貨幣供應量從絕對規模來看為全球最大,在今年年中時達到163萬億元人民幣,同期美國的M2貨幣供應量為13.6萬億美元。(路透社資料圖片)
中國的M2貨幣供應量從絕對規模來看為全球最大,在今年年中時達到163萬億元人民幣,同期美國的M2貨幣供應量為13.6萬億美元。(路透社資料圖片)
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