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環球央行幣策續鬆 牽制儲局加息

未來4年,聯儲局將由鮑威爾掌舵。此君在公開市場委員會中可謂非鴿非鷹,一直與主流意見相符,上任後在政策制定上有望為市場提供延續性。唯一個不容忽視的變數,是全球央行的貨幣政策步伐與方向仍然相當不一致。

近期歐元區、英國、日本央行的聲明,顯示政策正常化進一步被推遲。若果美國利率與其餘主要西方國家差距加速擴闊,美元勢必重新展開升浪,這恐怕是近年已經不再忌諱討論美元滙率的聯儲局並不樂見的情況。此外,要判斷全球流動性趨勢,歐、日、英等主要央行的變化,比聯儲局更值得關注。

歐日英貨幣續寬 美元勢展升浪

金融海嘯後,歐、美、英、日央行先後推出大規模資產購買計劃,央行所持有資產飈升,取代基準利率成為主要政策工具。就連開始漸進加息的聯儲局,也承認量寬已經成為常規政策工具的組成部分。惟各個地區經濟活動總量不同,要量度QE的寬鬆程度,較為合適的指標是央行總資產佔當地GDP的比重。

從圖中可見,英美經過數輪QE後,央行所持有資產金額飈升,但以佔GDP比重計算,尚算相對克制,目前兩者均約23%。相比之下,歐元區接近4成,而日本更正在向100%邁進。就寬鬆程度而言,日本遠遠拋離其他央行。就資產規模而言,歐元區與日本央行則分列頭兩位。此外,該圖的另外一個重要訊號,是除美國在溫和下降外,歐、日、英三地的寬鬆程度均有增無減。可見,未來對環球流動性乃至資產價格的影響,其餘主要央行的舉措比聯儲局更為重要。

單是日本QE 足抵銷儲局縮表

西方主要央行的貨幣政策分歧,雖然曾經出現收窄的迹象,但依然相當明顯。從美國近鄰說起,加拿大由於經濟增長動力減弱,今年加息兩次後無以為繼。而近期歐、日、英三地的發展,均顯示收緊幣策言之尚早。

在歐元區,行長德拉吉明確表示量寬是開放式的計劃,不會突然中止。預期歐洲央行在2018年仍會持續買債,即使在明年9月買債規模削半的期限過後,亦會繼續以較慢的步伐購買資產。歐洲央行要結束零利率政策,相信最早也要等到2019年下半年。

在英國,英倫銀行上周的利率調整,被譽為史上最鴿派的一次加息。事關這次所謂加息,只是抵銷去年脫歐公投後的減息,把指標利率回復至金融海嘯時期的歷史低位。再者,行長卡尼對脫歐的負面影響相當警惕,在2019年3月英國正式脫離歐盟前,除非通脹壓力持續升溫,否則英倫銀行可能按兵不動。換言之,英國目前貨幣政策只是維持脫歐公投前的超寬鬆狀態,加息名不副實。

在日本,自民黨選舉大勝,繼續執行安倍經濟學。無論黑田東彥能否留任,貨幣寬鬆的政策都不會改變。日本央行對QE的指引是每年80萬億日圓,約等於每月600億美元。即使聯儲局能夠按部就班把縮表規模在2018年第四季擴大至每月500億美元,日本央行的新增流動性也足以抵銷聯儲局的影響。

防美元單邊升值 利率調整有限

美國今年經濟增長、通脹表現與往年相若,聯儲局卻一改過去兩年年均加息一次的頻率,有望年內加息共3次。這個轉變,與市場關於央行貨幣政策分歧縮窄的預期,以及由此造成的美元弱勢不無關係。畢竟今年金融市場其中一個重大變化,正是美元曾經全綫貶值。

惟按照上述分析,貨幣政策分歧事實上仍然顯著,美元滙率低位應該已經出現。為了避免美元重現單邊升值,有理由相信鮑威爾任內即使延續聯儲局現有政策,未來利率調整的空間亦會受到限制。

一方面,未來幾年環球流動性,主要取決於歐、日、英央行的動作。另一方面,只要以上三地決策者維持寬鬆狀態,聯儲局難免有所顧慮。要展望鮑威爾任內利率變化,耶倫3年加息5次共1.25%,相信比其離任前一年加息3次共0.75%,更具參考價值。

撰文:
卓亮 中銀香港高級經濟研究員
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美國今年經濟增長、通脹表現與往年相若,聯儲局卻一改過去兩年年均加息一次的頻率,有望年內加息共3次。(法新社資料圖片)
美國今年經濟增長、通脹表現與往年相若,聯儲局卻一改過去兩年年均加息一次的頻率,有望年內加息共3次。(法新社資料圖片)
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