利率重回正軌 防資產泡沫爆破

評論版 2017/04/14

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美國從10年前開始的衰退,經歷了漫長而緩慢的復甦,目前經濟日漸繁榮。

多項數據改善 經濟提速

勞工市場達致充分就業,通貨膨脹上升,家庭態度樂觀。製造業企業和建築商從經濟活動的增強中獲益,明年經濟預計能夠實現更加強勁的增長,我們不再聽到有人擔心長期停滯(Secular Stagnation)。

總體失業率只有4.7%,而大學畢業生失業率更低至2.4%。平均時薪比一年前提升了2.8%。趨緊的勞工市場和上漲的工資,使得一些之前放棄尋找工作的人再次加入勞動力大軍,從而提升了勞動參與率。

一個經濟處於充分就業狀態的明確訊號,是通脹率上升。「核心」消費物價指數(Core CPI,即不含波動較大的能源和食品價格)達到了2.2%的按年升幅,顯著高於此前3年1.8%的平均水平。在最近3個月中,核心通脹更以2.8%的按年上漲。

家庭財富也在增加。房屋是美國家庭最重要的資產,其價格在最近12個月上漲了5%。股市走牛使得廣義淨財富指標上升更快。

消費者態度調查表明人們的感覺非常積極,密歇根大學消費情緒指數最近達到了17年來的高點。同樣地,美國會議局(Conference Board)消費者信心指數也在2月份達到了15年來的新高。

製造業企業在過去6個月中的每個月都達到了產出增加。建築商也在努力跟上需求,新獨幢住房開工量在過去12個月中增加了6%有多。

倘市盈率回歸均值 股價跌40%

所有這些都表明2017年實質(經通脹調整的)GDP增長,將快於最近幾年。盡管波動的貿易和庫存數字抑制了最近的GDP數據,但更基礎的私人購買者,最終銷售數字(按真實值計算)以大約2.5%的按年增長。2017年全年總GDP增長也可能在這一水平左右。

盡管當前經濟相當健康,卻仍然比較脆弱。美國經歷了為期10年的極低利率時期,這導致投資者和貸款人通過推高所有類型的資產價格和進行高風險貸款活動,來尋找更高的收益率。其風險在於定價過高的資產和高風險貸款可能出現價值損失,引致經濟衰退。

標準普爾500指數市盈率目前比歷史平均水平高出近70%。回歸市盈率歷史均值將意味着股價要下跌40%,折合共9萬億美元損失,相當於總GDP的近一半。

10年期國債孳息率目前只有2.5%。在當前通脹率超過2%、而市場也預期在較長期(從5年遠期通脹預期看)也將保持這一通脹率的情況下,10年期國債收益率應該高於4%。10年期國債孳息率上升到4%,將大大降低這些債券的價值,而其他長期債券——不論是政府債券還是公司債券——也將發生類似的跌幅。

低條件貸款氾濫 違約風險增

尋找收益率也導致高等級債券與高風險國內債和新興市場債券的利差縮小。商業房產價格也已經被推高到可能無法持續的水平。

與此同時,銀行和其他貸款人發放了很多利率無法反映借款人風險程度的貸款。而由於這些低條件(covenant-light)貸款對借款人的要求較低,因此,當經濟環境惡化時,他們的違約率也會更高。

但壞結果並非不可避免。我所描述的風險都可能成為現實。利率可能會回到正常水平,而資產價格可以逐漸糾正。但一個顯而易見的風險是,10年來過低的利率終將導致資產價格崩盤和經濟衰退,這將是美聯儲和特朗普政府在今後一年中所面臨的一個重大挑戰。

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美國從10年前開始的衰退,經歷了漫長而緩慢的復甦,目前經濟日漸繁榮,股市走牛亦使得廣義淨財富指標上升更快。(法新社資料圖片)

撰文 : 馬丁‧費爾德斯坦(Martin Feldstein) 哈佛大學經濟學教授、國家經濟研究局榮譽主席、前列根總統經濟顧問委員會主席

資料提供 : Project Syndicate, 2017

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