內地信貸過度擴張 幣策何來穩健?

評論版 2019/01/09

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上周五(1月4日)傍晚,中國人民銀行宣布,為支持實體經濟發展及降低融資成本,下調存款準備金率(降準)1個百分點,並分兩階段實施。1月15日和1月25日分別降低存款準備率0.5個百分點,總共釋放1.5萬億元(人民幣,下同)流動性。

這是人行自2018年4月以來第4次降準,期間存款準備金率由17%降至13.5%(降低了3.5個百分點),比起2015年至2016年降準3個百分點,下調幅度還要大。

降準「放水」1.5萬億 金融強心針

人行同時宣布,首季到期的中期借貸便利(MLF)不再繼做,考慮到即將開展的定向中期借貸便利操作(TMLF),普惠金融定向降準動態考核所釋放的資金,及償還到期MLF後,市場估計淨釋放長期資金8,000億元,有助對冲2019年春節前的流動性波動,也有利於金融機構支援小小微企及民企。

這次人行宣布降準1個百分點,是2019年首次降準,也是2018年以來第4次宣布降準,給金融市場長期疲弱的行情打了一針強心劑。

對於這次降準,官員解釋這些長期增量資金可有效增加小微企業、民營企業等實體經濟貸款資金來源。置換中期借貸便利,可直接降低相關銀行付息成本約200億元,通過銀行傳導有利於實體經濟降低成本,這些都有利於支持實體經濟發展。而這次降準仍屬定向調控,並非大水漫灌,穩健的貨幣政策取向沒有改變。

人行為何從2005年來一直在降準?人行每次降準都有自己的承諾,市場也有不同的解釋,但就沒有多少分析會關注,發達國家央行早就棄用的貨幣政策工具,人行為何會頻繁使用?

還有,降準真的有利降低實體經濟的融資成本嗎?這些低成本的資金真的會流向中小企業嗎?2015年來,中國商業銀行的存款準備金率由21.5%下降了13.5%,下降了7個百分點,中國貨幣政策取向真的沒有變化及不是大水漫灌嗎?

人幣貶值期間 3年來9次降準

從2007至2014年底,中國的存準金率基本上處於上升階段,其持續向上調升27次(中間只有3次向下),由9%上升到21.5%;從2015年開始到2019年1月4日存準金率基本處於向下調整階段,共下調了9次,由21.5%下降到13.5%。中國存準金率如此大幅度的變化,很大程度與人民幣滙率變化有關。

當2005年內地進行人民幣滙率制度改革,人民幣兌美元滙率開始持續升值之後,人民幣升值的態勢持續了10年。到2015年中國進行了第2次人民幣滙率制度改革,人民幣開始持續貶值,到目前為止,貶值態勢還在持續,估計還不會停止。

當人民幣持續升值,特別是兌美元持續單邊升值時,大量外部資金以不同的方式湧入中國,企業及個人都把手中外滙賣給商業銀行獲得人民幣,商業銀行又把其手中的外滙賣給央行獲得人民幣。這不僅使得外滙佔款(即央行收購外幣資產投放的本國貨幣)快速增長,也使內地基礎貨幣快速增加。

外滙佔款的快速增長成了內地信貸擴張的一種主要方式。這時人行不得不通過調升存準金率,來控制金融市場的流動性氾濫。在2005至2014年人民幣持續單邊升值的10年,存準金率基本上處於一個上升的態勢。但到2015年8.11滙改後,人民幣單邊升值逆轉,人行外滙佔款持續減少(比如2018年11月減少591億元),人行不得不通過下調存準金率來保證金融市場的流動性不會急劇下降。

外滙佔款跌 降準防信貸收縮

所以,下調存款準備金率很大程度可能與外滙佔款迅速下降有關,是為了減弱銀行信貸的過度收縮,這可能是決定中國信貸增長變化的一個重要渠道。

還有,人行每次降準都說貨幣政策沒有轉向,都說資金將流入實體經濟,有利降低中小企業的融資成本,而不是大水漫灌。其實,這裏也有幾個問題需要分析與釐清。

一是就人行來說,甚麼是實體經濟?是不是企業及家庭獲得信貸資金後,用於購買及投資而沒有在金融市場循環,就是流入實體經濟?可以說,這基本上是人行所強調的本意。人行把內地居民從銀行獲得貸款購買住房,基本上歸納到實體經濟範疇內。

但實際上,住房具有投資屬性(國家統計局的分類指標就是把住房劃分為投資品),無論是企業還是家庭,用信貸資金購買住房,要說這些信貸資金是流入實體經濟是令人質疑的。這幾年,不少內地上市公司一旦業績上感覺有問題,就賣出手上持有的住房來把業績做好。所以,降準後,其資金是否流入實體經濟需要一個清楚界定,這樣人行下調存準金率的目標才能明確。

二是人行說下調存準金率有利降低金融市場融資成本,特別是定向降準有利於降低中小企業融資成本。其實這已經是一個老生常談的話題。我在20年前就曾做過相關研究,發現只有台灣對中小企業融資難、融資貴的問題,處理好一些。但這對全球各國來看是一個普遍的難題;中國這個問題更是突出。何也?

內銀利潤高 勢推高融資成本

這可以是中國金融體系不成熟、落後的問題。目前中國金融體系落後、成熟度低是導致融資普惠性低、融資成本高的一個重要根源。一個最簡單的現象是,在2008年美國金融危機後,全球銀行業利潤率全面下降,銀行經營不易,但中國銀行業不僅經營火紅,且銀行業利潤水平嚴重高於其他行業。比如2017年中國26家上市銀行總利潤佔當年上市公司的利潤40%以上、2018年上半年內地26家上市銀行的利潤達1萬億元以上。

內地銀行業的業績好、利潤高,遠高於其他行業,其根源是制度因素使然,而不是銀行業努力經營的結果。傳統銀行業的高利潤,肯定會全面推高企業的融資成本。這才是內地金融市場中小企業融資難、融資貴的問題所在。這是無法通過降低存準金率化解的。

最後回到中國貨幣政策是否轉向的問題上,盡管人行每一次降準都說貨幣政策沒有轉向,也不會搞貨幣政策的大水漫灌。但近十年內地的貨幣政策基本上處於嚴重信用過度擴張。

近十年來,特別是近5年,企業、家庭及政府的融資槓桿都出現快速過度增長。這早幾年主要表現為企業,近兩三年主要表現在家庭及政府上。而這是中國人行貨幣政策所導致的結果。所以,當前人行不斷降準,中國貨幣政策走向如何,其實是一目了然的事情。只要內地有部門的信用在過度擴張,如何來談貨幣政策的穩健?這才是當前貨幣政策的問題所在。

人行上周五宣布,下調存款準備金率1個百分點,共釋放1.5萬億元人民幣流動性,這是人行自2018年4月以來第4次降準。(路透社資料圖片)

撰文 : 易憲容 青島大學經濟學院教授

欄名 : 中國經緯

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