緊盯3大因素 人幣與港股同步上落

評論版 2020/05/11

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2020年首季,香港經濟錄得有紀錄以來最差表現,按年同比萎縮8.9%,按季環比下跌5.3%。特區政府把全年經濟表現預測大幅下調至-4%至-7%,高低區間闊度達到3個百分點,反映前景充滿不確定性。

香港經濟要走出低谷,需滿足國際疫情受控、本地社會氣氛改善兩大條件。在此之前,經濟活動難免繼續受壓,失業率上升。然而,在資產市場方面,影響港股整體表現的最關鍵因素,並不一定是香港經濟基本面,而是人民幣滙率。

內地因素對港股 影響舉足輕重

香港股市總市值約為33萬億港元,以經濟體排名,是全球繼美國、日本、中國內地後的第四大股票市場。港股的龐大市值,顯然與香港本地經濟規模不成比例,原因是香港作為區內的重要國際金融中心,吸引了大量內地以及若干海外企業上市。按照港交所的資料,截至2020年3月底,內地企業市值佔比達到75.5%,成交金額佔比更高達81.2%。可見內地在港上市企業不僅總市值大,交投亦較為活躍。

如果只看藍籌股,在恒生指數50隻成分股中,以香港為業務重心的企業所佔比重不足三成,且即使在這些企業中,亦有相當一部分收入來自內地。因此,內地因素對港股表現的影響,遠比香港本地環境重要。而在眾多內地因素中,最為舉足輕重的是人民幣滙率的變化。

從2017年開始,人民幣兌港元滙率與恒生指數變化相當脗合,走勢基本保持一致。人民幣愈強,恒指愈強,反之亦然。用傳統智慧分析股市,往往包括市盈率、市淨率等估值指標,利率、貨幣供應等流動性指標,以及經濟增長、失業率等實體經濟指標。惟由於香港股市的特殊結構,人民幣滙率逐漸成為影響港股表現的最關鍵因素。過去幾年,即使經歷經濟周期轉折、中美貿易摩擦、香港社會事件、環球疫情暴發等眾多罕見因素此起彼伏的衝擊,人民幣滙率始終與港股同向發展(圖一)。

人民幣滙率與清一色由內地企業組成的恒生中國企業指數的關係,自然更為密切,兩者如影隨形。

由於內地經濟規模龐大,在人民幣與港股不尋常的高相關性中,顯然前者是因,後者是果。2017年後出現的這種特殊現象,有以下三個原因。

第一、人民幣滙率愈趨市場化,基本實現雙向波動

人民幣滙率要成為一個有影響力的指標,前提條件是定價機制需要具備靈活性,反映市場因素變化。事實上,人民幣滙率市場化走過了一條相當漫長的道路。人民幣在2005年7月結束與美元硬掛鈎後,首先經歷了三年的單邊升值;在金融海嘯兩年期間,人民幣兌美元保持穩定;之後的三年半內,人民幣再度單邊升值;而從2014至2016年間,人民幣顯著貶值,跌至金融海嘯前水平。2017年開始的雙向波動狀態,顯示人民幣滙率進一步市場化,隨着市場因素的改變而變化。人民幣靈活性上升,建立了影響港股表現的基礎(圖二)。

第二、人民幣升跌在滙兌上直接影響港股股價

如前文所述,在香港股市中,內地企業市值佔比達到75.5%。如果計入香港及在港上市的海外企業的內地業務,相信港股有高達80%至85%的市值源自內地收入。由於內地收入以人民幣計價,港股以港元計價,假設其他因素不變,人民幣兌港元滙率的變化將直接反映在港股股價上。而在聯繫滙率制度下,港元與美元掛鈎,人民幣兌美元滙率的變化基本等同於人民幣兌港元滙率的變化。

因此,人民幣升值對港股而言是一大利好,貶值則是不利因素。如果人民幣滙率的波動影響到投資者對未來人民幣走勢的預期,則會進一步增加滙率變化對港股的影響。

第三、人民幣滙率變化綜合反映多項因素

同時,人民幣滙率的變化,本身亦反映多項影響股價的因素。正常情況下,假設中國經濟增長平穩、進出口持續擴張、貨幣政策穩健,人民幣會順勢走強。而在過去幾年,中美雙邊政經關係幾經波折,一直牽引着市場神經,其中一個最為敏感的指標正是人民幣滙率。每當兩國關係有改善迹象,有利經貿發展,人民幣就轉強;雙邊關係惡化則往往對人民幣不利。

因此,人民幣滙率影響港股表現的另外一個原因,是其本身的變化已經綜合反映多個經貿指標及政經事件發展。正面因素推升人民幣,負面因素則對其施壓,與港股相關性同向。

中美關係變化 牽動港股後市

值得注意的是,在本次股市周期中,恒生指數、恒生中國企業指數、離岸人民幣兌港元滙率等三者的低位,全部出現在2020年3月19日。一旦中美關係不幸地再度倒退,導致人民幣兌美元受壓,同時,港元又繼續維持-在接近兌美元的強方兌換保證,人民幣兌港元滙率就有機會下試1.0843的低位,影響港股表現。

縱使金融市場錯綜複雜,就分析港股走勢而言,緊盯人民幣滙率,能夠事半功倍。

從2017年開始,人民幣兌港元滙率與恒生指數變化相當脗合,走勢基本保持一致。人民幣愈強,恒指愈強。(中新社資料圖片)

撰文 : 卓亮 南洋商業銀行經濟及策略研究主管

欄名 : 國是港事

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