中資股來港第二上市續增 有何啟示

評論版 2020/09/14

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繼阿里巴巴 (09988) 去年底率先由紐約交易所來香港作第二上市後,今年已有網易 (09999) 和京東 (09618) 步其後塵。有投行的研究報告認為,符合來香港第二上市的中資股有19家,現在有4家已成功上市。在美國上市的中國餐飲巨頭百勝中國 (09987) ,已於9月10日開始在港掛牌交易。此外,中通快遞等3隻在美上市股票正進行上市聆訊;相信未來一段時間,在美國上市的優秀中資企業,將陸續來港作第二上市,成為未來幾年香港交易所新股上市的主旋律之一。

中概股回歸 港交所新股主施律

在上世紀90年代全球化的高峰期,跨境上市或跨境第二上市曾風行一時。就目前來香港作第二上市的幾家公司,大多是直接去美國跨境上市,而未在中國大陸的交易所上市。這些公司來香港上市,是受目前中美關係欠佳的影響,還是純商業利益驅動的行為,非常值得探討。

學術界曾把公司跨境上市的誘因,劃分為十大類,包括為投資而融資、現有股東套現需求、拓闊股東基礎、國外專才、對資訊公開和治理水準的承諾、流動性、相對定價錯誤、產品市場信譽資本化、強化公司的外貿,以及上市費用扣減後利大於弊等。換一個角度,一個市場可以吸引國外公司前來上市,必有其誘人之處,原因可以是市場的深度和流動性、市場的整體上市公司市值大小、投資者和分析師的知識、市場監管水平、市場交易費用的多寡、目前和未來佔公司出口營業額的比重,以及上市費用和對資訊公開的要求等。

跨境上市如婚嫁 須雙方都滿意

所以,只有一個市場滿足一家公司跨境上市的需求,同時公司也達到交易所的上市要求,跨境上市才會發生。這有些像婚嫁,必須是男女雙方都滿意對方,才會有結婚的可能。譬如說許多高科技公司選擇去納斯達克上市,原因是這個市場的投資者對投資高科技公司的知識水平,比其他市場投資者為高;同時研究這個市場的證券分析師規模和水平,也比其他市場為佳。只有如此,優秀的高科技公司才會願意來納斯達克上市,公司在未來發展需要資本時,這個市場會是好的幫手。又譬如日本的汽車製造公司如本田和豐田等,因為美國是他們重要的出口市場,在美國跨境上市,可以把他們在汽車市場的信譽資本化,從而進一步促進公司的發展。

當然,除了這些公司層面的原因,語言是否相通、地域是否相近、文化是否相似等因素,也會影響公司選擇跨境上市的目的地。以加拿大公司為例,跨境上市首選必然是美國,而不是英國或歐洲的交易所。所以,當我們把跨境上市背後的邏輯弄清楚,再回來看甚麼在美國上市的中資股會來香港第二上市,就會比較理性。因為除了國際政治因素外,這些中資股選擇來香港上市,似乎是天經地義,似乎蓄勢待發已久,經由阿里巴巴成功登陸香港交易所後,則有江水滔滔一發不可收拾之勢。

語言文化地域 港佔天時地利人和

以京東為例,是中國最大的零售集團,收入主要來自中國的零售銷售,2014年5月在納斯達克上市。這次來香港第二上市兼融資,募集資金淨額,用於投資以供應鏈為基礎的關鍵技術創新,以進一步提升客戶體驗及提高營運效率。其招股章程裏有長達70頁的風險因素,相信已納入全部投資者需要考慮的投資風險。站在公司立場,在競爭巨大的綫上綫下零售市場,為投資而融資名正言順;站在拓闊股東基礎角度,在香港上市相較美國上市,更靠近內地客戶。在香港上市,於語言、文化和地域上相對美國佔盡優勢。在納斯達克上市多年,已熟悉美國的監管和資訊披露要求,對在香港上市完全沒有難度。而港交所也希望有更多同股不同權的科技公司上市,使交易所的上市公司更多樣化。所以,中資股來香港作第二上市,似乎佔盡天時地利人和。

當然,換個角度看,中資股從美國回流,也很有可能是「回娘家」的無奈之舉。一方面,與瑞幸咖啡財務醜聞相關,同時由美國國會通過的《外國公司問責法》,將針對中資股公司會計報告進行嚴格審計,並要求紕漏「是否為外國政府所有或控制」。該法案通過當天,中資股股價全面下跌。面對美國國內對中資股日益懷疑的氛圍,離開或許也是不得已而為之。

以色列科企倘上納市 准自動回流

另一方面,香港的金融中心地位也在動搖。去年夏天以來香港社會動盪,以及之後的一連串事件,已對香港的金融中心和自由港的地位帶來衝擊,使得國際投資者對於香港金融市場的未來,增添疑慮。相應的,去年底美國國會通過的《香港人權與民主法案》和今年6月剛剛通過的《香港自治法案》,美國政府動用國家力量,削弱香港自由港和金融中心地位的可能性增加。所以,遠嫁美國的中資股,一面是「婆家」的冷遇,一面是「娘家」的拮据,中資股的回港之路,似乎又少了喜慶的氛圍。

那麼,是否所有的中資股都會來香港上市呢?也不一定。筆者曾研究過像中資股這類的逆向跨境上市,即先在海外上市再回本土上市。值得一提,以色列的科技公司,大多選擇在納斯達克上市。後來特拉維夫交易所推出新措施,像只要在納斯達克等認可交易所上市的科技公司,可以自動回特拉維夫交易所上市,不需要其他審批程序。有意思的是,只有約一半的科技公司回特拉維夫交易所第二上市。那麼,剩下的一半為甚麼不願回老家上市,就非常值得探討。可能原因之一,是差的公司在外招搖撞騙比較容易,但老家更知你的底細,所以不願回來,怕被揭「老底」。

公司跨境上市之後,也有不少公司取消了跨境上市,背後原因也很多,像水土不服、股價長期低迷無法反映基本面、股票交投稀疏等。曾有研究比較公司在跨境上市和取消跨境上市後長期的股價表現,發現前者有正面而後者有負面的影響。而股價的市場風險部分,在取消跨境上市後並沒有改變。

提供無風險套利 尋寶考工夫

站在投資者角度,這些中資股來香港上市,也是好事。因為現在想投資這些公司,不必再山長水遠去開美股帳戶,有香港證券戶口,就可以投資;若納入滬港通和深港通,有A股證券戶口,也可以投資。從投資組合理論看,愈多公司納入候選名單,就更大機會提升組合的績效。因為這些股票在美港兩地同時上市,一年之中,總有幾天兩地股票價格會有百分之二以上的差別,也給機構投資者提供無風險套利的機會。散戶投資者則要留意,這些公司股價的相關性頗高,業務發展也頗有相似之處,如何挑選合適的股票放進投資組合,就需要自己下工夫。

阿里巴巴去年底率先由紐交所來香港作第二上市後,愈來愈多中資公司仿效,相信將成為港交所未來幾年一大新股主旋律。(資料圖片)

撰文 : 葛鴻雲 澳門大學金融學助理教授
邵亮 美國Radford大學金融學助理教授

欄名 : 中美世紀博奕

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