寬鬆幣策難改 美將持續低息

評論版 2021/08/03

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美國聯儲局主席鮑威爾在最近一次貨幣政策會議後的言論相當鴿派,除繼續淡化通脹壓力外,亦指出未來減少買債的考慮,很大程度上取決於勞工市場的進一步復甦。聯儲局遲遲未能走出貨幣政策正常化的第一步,長期低息環境難以出現實質改變,零利率政策相信最快也要待2023年才會結束。

勞工市場改善 成減買債前提

鮑威爾言論中最重要的一點,是把收緊貨幣政策前需要出現的「進一步顯著改善」聚焦在勞工市場。換言之,在減少買債前,聯儲局要見到強勁的職位增長、失業率下降,以確保勞工市場向就業最大化的目標發展。因此,相信兩至三份正面的月度勞工市場報告,是開始減少買債的前提條件。首次削減量化寬鬆規模的行動,較可能在今年第四季出現。

在上一次聯儲局削減量化寬鬆的行動中,QE3的規模從每月850億美元降至零,共用了10個月時間。以此作為參考,考慮到目前每個月1,200億美元的規模,這次削減買債可能需要一年左右。加息前的減少買債、停止量寬兩項準備工作,即使按部就班進行,亦要待2022年末才能完成;而作為貨幣政策正常化的最後一步,聯邦基金利率則可能在2023年中出現調整。

實際負利率環境 將長期維持

即使聯儲局2023年開始加息,結束零利率政策,寬鬆貨幣政策環境亦不會出現根本性改變,實際負利率的狀態將長期存在。

一方面,從長期趨勢看,聯邦基金利率平均水平不斷下滑,減息或持續低息的時間遠超加息或持續高息的時間;另一方面,聯邦基金利率長期低企,造成扣除通脹預期後的實際負利率現象。美國6月消費者物價指數(CPI)按年上升5.4%,為13年高位,剔除食物及能源後的核心CPI則上升4.5%,為近30年高位,可見聯儲局堅持淡化的通脹壓力事實上不容忽視。以每次0.25%的利率調整幅度計算,即使聯儲局從2023年開始連續加息10次,亦難以扭轉實際負利率的寬鬆狀態。

央行資產續升 「收水」名不副實

坊間習慣把聯儲局加息前的削減買債措施視為「收水」,事實上並不準確。減少買債的同時,央行資產規模依舊不斷膨脹,流動性持續增加,只是上升的速度有所放緩,本質仍然是放水。

聯儲局的資產負債表規模目前已經超過8.2萬億美元,約為2008年金融海嘯前的10倍、2020年首季全球疫情大流行前的兩倍。假設聯儲局在未來5個季度內制定計劃,並逐步執行減少買債,在量寬完全停止前,聯儲局的總資產規模很可能已經突破9萬億美元。

量化寬鬆雖然對實體經濟表現的影響相當有限,但不斷釋放的巨額流動性,對資產價格的作用不容小覷。金融海嘯結束後,聯儲局大部分時間仍然堅持進行量寬,其資產負債表規模與標普500指數的正相關性甚高。超寬鬆的非傳統貨幣政策,造成實體經濟與資產價格長期背馳的現象,基本因素的重要性不斷減弱,流動性則取而代之,已經成為主導因素。不管經濟表現如何起伏,只要流動性維持充裕甚至氾濫的狀態,美股的上升趨勢就難以逆轉。兩者之間的關係,亦解釋了聯儲局為何在貨幣政策正常化的道路上總是小心翼翼、舉步維艱。

美國聯儲局遲遲未能走出貨幣政策正常化的第一步,長期低息環境難以出現實質改變。(新華社資料圖片)

撰文 : 卓亮 中信銀行(國際)首席經濟師

欄名 : 評論

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