重拾財政紀律 應對通脹關鍵

評論‧世情 2022/05/27

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過去一年多,商品價格攀升無疑是用來解釋高通脹現象的最常見因素之一。然而,通脹是指整體物價水平上升,將其歸咎於個別商品價格上漲,從而傳導至整個經濟體各領域,不僅在邏輯上略顯牽強,而且與現實嚴重不符。

參考1960年至今的彭博商品指數,目前水平與1979年末相若(圖一);換言之,商品價格雖時有起伏,但過去逾42年內,卻無錄得任何累計升幅,而期間消費者日常購買的各種貨物、服務,相信無一例外出現數倍甚至幾何級數飈升。把曠日持久上揚的整體物價,歸因於過去數十年唯一能保持相對穩定的商品價格,顯然與現實存在極大出入。

再將1980年至2022年4月的美國消費者物價指數(CPI)與彭博商品指數比較,期內CPI累計上升約272%,商品價格則下跌近16%(圖二),商品價格拉升整體通脹的判斷,明顯缺乏根據。

相比之下,貨幣供應與物價水平之間的關係密不可分。由於通脹是指一個經濟體的整體物價上升,貨幣超發是必要條件,金融海嘯後的長期零利率政策與量化寬鬆年代,央行資產規模、貨幣基礎急速膨脹,為通脹失控創造了基礎。2020年初開始美元M2以破歷史紀錄速度飈升,領先於CPI失控,顯示貨幣供應推升整體物價(圖三方框)。

財政開支膨脹 貨幣供應飈升

央行能夠直接控制的,只是貨幣基礎,雖然量化寬鬆無異於憑空印鈔,但創造的流動性主要停留在資產市場內推升各種資產價格,沒有即時導致通脹顯著惡化。貨幣基礎轉化成貨幣供應,需要銀行借貸與政府開支的配合,疫情後美國政府極速膨脹的各種福利、公共開支,需要通過發債支持,而聯儲局大規模買債計劃,等同於間接貨幣化(monetize)債務。財政、貨幣政策雙管齊下,導致了貨幣供應激增從而拉升整體物價的現象。

而美國公共債務規模,亦與整體物價呈顯著正相關性,2020年疫情後出現大規模舉債,同樣領先於CPI失控(圖四方框)。無紀律的財政開支,點燃了聯儲局埋下的貨幣基礎藥引,貨幣供應激增的必要及充分條件同時具備,物價隨即飈升。

可見,把整體物價飈升歸咎於時有波動、卻缺乏長期升幅的商品價格,無助對症下藥。要真正解決通脹惡化問題,除了央行收緊貨幣政策,亦需要公共政策決策者重拾財政紀律。

撰文 : 卓亮 中信銀行(國際)首席經濟師

欄名 : 評論‧世情

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