揭露機制風險 為何穩定幣不穩定?

評論‧世情 2022/06/21

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加密貨幣近日又出現了連續暴跌,比特幣由去年11月每枚68,990美元,至上周三(15日)暴跌至每枚20,125美元,跌幅達71%。加密貨幣的暴漲暴跌早就常態化,這次加密貨幣暴跌也算不了甚麼,也正是因為價格波動常態化,令加密貨幣無法為市場接受、認可;為了克服比特幣等加密貨幣價格高度不穩定的缺陷,密碼朋克們重新設計並推出穩定幣,允許市場參與者將不穩定的數碼資產,快速轉換為具有更高穩定性的數碼資產。

穩定幣不僅可以最大限度地減少其相對於某種貨幣或一籃子貨幣的價格波動,而且可促進大量且快速增長的數碼資產交易;可以在不使用本國法幣的情況下跨平台交易,並減少對傳統金融機構的需求;亦可以作為抵押品來源,如傳統銀行產品般成為融資及投資工具,從而可成為一種好的數碼資產投資工具和方式等。也正是穩定幣能夠羅致如此多的金融好處和優越性,從而大大增加與法幣對價的可能性。

去年發行市值 急增近500倍

加密貨幣在去年快速膨脹,穩定幣亦得到快速發展,至去年10月,最大的穩定幣發行商發行之穩定幣,市值超過1,270億美元,在一年時間增長近500倍;在這種情況下,誘發了穩定幣發行暴增,各國政府也開始關注穩定幣可能面對的風險。今次的加密貨幣暴跌,正好是穩定幣TerraUSD(UST)近日崩盤,以及全球最大加密貨幣「收息平台」Celsius發生擠提的結果。

那麼,穩定幣為何不能穩定,反而成為數碼資產暴跌的誘因?因為穩定幣作為一種促進數碼資產交易、支付及儲值的工具,穩定幣發行者一定都會承諾用甚麼方式以保證穩定幣的穩定,比如可與一國法幣掛鈎、與一籃子法幣掛鈎、與法幣資產掛鈎、以科學的算法保證等,以此來增加市場認受性。

例如,穩定幣發行人承諾,其持有法幣或其他資產的儲備,穩定幣持有的資產可以隨時被贖回或兌換,即發行的穩定幣可以兌換成法定貨幣;但是,穩定幣發行者的這種承諾,通常與銀行存款或電子貨幣的可兌換機制有很大不同。

就銀行存款而言,與法定貨幣的一對一兌換,是受到存款保險計劃,以及審慎監管和監督的保障;而電子貨幣發行商的客戶資金,必須由第三方託管,電子貨幣的價值和安全由此受到保護。

與法幣掛鈎無法規 易惹擠提

但是,穩定幣沒有這些保障措施及法律規定,只能是由發行者自己預設的算法共識來保障,或甚至只是一種發行者的承諾。在這種情況下,穩定幣的任何風吹草動,都容易發生擠提,特別是如果發行的是一種全球性的穩定幣,若發行者不保證固定滙率,那麼穩定幣的價格將隨着儲備資產的價值而波動,每當用戶(承擔所有風險)預期穩定幣的贖回價格下降時,就會發生擠提;但就算保證穩定幣固定滙率,若發行者被認為沒有能力吸收損失,也可能發生擠提。

如果穩定幣與市場形成了廣泛的聯繫,一旦擠提事件發生,穩定幣的發行者就會被迫破產清算。

如果穩定幣作為一種新的支付工具,持有人之間可以用以進行價值轉移,那麼穩定幣也會如同其他支付系統或方式一樣,若流動性、結算、操作、網絡風險等沒有得到妥善管理,可能會威脅到穩定幣組織的運作,並導致系統性不穩定;特別是當穩定幣業務達到一定的規模時,由於穩定幣本身的脆弱性,以及與金融系統存在廣泛的聯繫,令其更容易受到流動性擠提的影響。

當穩定幣以其抵押品的市場價值交易或贖回時,若終端用戶面臨穩定幣的抵押品可能貶值的預期,就可能發生擠提;在保證按面值贖回的穩定幣中,如果穩定幣發行者被認為缺乏足夠的損失吸收能力,也可能發生擠提。這些事件的發生,都可能造成穩定幣的破產清算,並對金融系統產生廣泛的負面傳染效應,由此引發系統性風險。

另外,穩定幣作為一種支付工具,如果同樣建立在高度去中心化的區塊鏈技術上,操作的複雜性高、交易效率低、無法形成規模效應等因素,同樣是引發系統性風險的根源。

銀行存款轉移 或礙幣策傳導

如果穩定幣作為一種儲備貨幣,穩定幣發行者對安全資產的大量投資,可能會對貨幣政策產生巨大影響;若穩定幣發行者持有大量安全資產,可能會影響實際利率的水平和波動性,由此可能對金融體系穩定性產生不良影響。

同時,當穩定幣用作價值儲存工具時,銀行存款也可能向穩定幣大量轉移,可能會影響銀行的運作和貨幣政策的傳導。在目前全球各央行仍然相對寬鬆的貨幣政策下,穩定幣發行者的儲備資產將是負收益;除非有發行者的補貼,否則無息穩定幣發行幾乎是不可行的。

Facebook母企Meta曾想通過一籃子以法定貨幣計價的低風險資產為抵押,發行虛擬幣Diem,並把Diem設想為一種全球數碼貨幣,提供低成本的跨境價值交換,基於Diem協會(The Diem Association)的聯盟鏈(許可制區塊鏈的一種),以維護價值相對一種或一籃子法定貨幣穩定。

「影子央行」 增金融系統風險

有研究就指出,Diem這類穩定幣存在的「影子央行」(shadow central banking)有系統性風險,由科技巨頭(big tech)主導的穩定幣聯盟,面向大眾發行資產擔保的穩定幣,增加了金融系統內外的關聯性,使風險通過複雜的金融工具在投資鏈上轉移,這種複雜的關聯性並沒有分散風險,反而增加了整個金融系統應對衝擊的脆弱性。

「影子央行」對現有貨幣體系的挑戰,體現於加密貨幣提供新的金融工具,使私人機構得以進入傳統上由央行主導的領域,例如基於區塊鏈技術的P2P交易支付網絡,對現有的、央行居於核心的多級電子支付清算系統之滲透。

多以算法擔保 放大信用風險

就目前的情況來看,絕大多數的穩定幣不是以法幣及法幣資產擔保,而是以算法擔保,UST就是一例,這種算法擔保表面上是去中心化、是科學的方式,但實際上則同樣是由少數人操縱的中心化;即使聲稱是法幣擔保的穩定幣,在無監管的情況下,市場是無法知曉及評估的。在這種情況下,穩定幣在運行過程中,可能把價值損失風險、支付系統風險、結算風險、流動性風險等聚集一身,甚至穩定幣發行人可能為了商業或其他目的濫用個人信息,傷害弱勢群體。

所以,正如其他加密貨幣一樣,穩定幣稱其穩定,只是為了與法幣對價。它同樣是一種私權力,不僅存在合法性的問題、存在私權力對公權力侵犯的風險,更可能放大其運行過程中的信用風險、市場風險、操作風險等,因此對於穩定幣投資,還是遠離為好。

加密貨幣在去年快速膨脹,穩定幣亦得到快速發展,並誘發了發行暴增,各國政府也開始關注穩定幣可能面對的風險。(法新社資料圖片)

撰文 : 易憲容 青島大學經濟學院教授

欄名 : 評論‧世情

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