高管盈利預測誤差 蘊含具價值信息

投資者、分析師以及其他利益相關者，在衡量企業績效時，需要依賴大量信息，其中一些信息由企業高層直接發布，包括管理層對盈利的預測。很顯然，管理層對盈利預測不會絕對無錯，預測總會有失準，管理層對某一期內盈利的預測，與實際情況可能會有所不同。

另一方面，投資者或分析師往往運用管理層的預測，預測即將發表的收益公告；當盈利公告發布後，對收益的預測便告一段落，投資者和分析師似乎無法從企業管理層的預測，進行繼後預測，因為盈利公布後，管理層的預測並無明顯信息，可作為進行下一次預測的基礎。不過，我們提出一種可能性，即使在預測期的收益公布後，管理層預測也可能蘊含關於對未來預測的信息，這是一個有趣的問題，我們對此進行研究，設法找出答案。

拆解額外信息 助評估下期盈利

我們對1995年至2016年的14,449項年度管理預測，進行了一系列分析。有關研究的分析方法和計算，筆者不擬在本文詳述（有興趣的讀者可參考筆者與合作者Michael D. Kimbrough、Hanna Lee的論文「Can Managers Be Wrong and Still Be Right? An Examination of the Future Realization of Current Management Forecast Errors」），而集中闡釋研究的結果。

具體來說，我們測試「管理層預測誤差」（management forecast errors，MFE）中，是否存在有助於預測下一年盈利情況的信息。若企業高層對某個收益的金額預測是正確的，但過分樂觀預測這項收益的確認時間，則可能出現這種情況，例如醫藥企業的管理層過分樂觀地預測了新藥獲得批准的時間，將造成今年的MFE，但能幫助預測下一年的盈利，因為新藥獲批准後，會在未來年度帶來收益。

我們的分析結果表明，MFE有助預測下一年的盈利，MFE中蘊含的預測信息，對於分析師和投資者來說很重要，他們可以使用這些額外信息，提高自己收益預期的準確度。

對於使用管理預測準確性來評估管理層類型（managerial type）的人士來說，這些證據也同樣很重要。傳統觀點認為，不準確的管理層預測，會引起對管理人員信譽或能力的懷疑，是對管理層信譽的瑕疵；然而，我們的研究結果表明，對於這類預測誤差的啟示作用，不能一概而論，需要具體分析高層管理人員的動機和預測能力。

此外，我們對過於悲觀或過於樂觀的預測誤差，分別進行分析。我們發現，過於樂觀的MFE，對未來年度盈利的預測作用更強，也就是說，當前預測中未實現的收益，可能會在未來期間得到實現，尤其是當誤差反映了對特定經濟事件發生時間的錯誤預測。

倘預測過於樂觀 信息量更大

換言之，樂觀的MFE蘊含了超出當前收益的信息，可用於預測未來的實現收益，不過這一發現並未在悲觀的MFE中發現。而樂觀MFE的預測信息含量高低，與管理者故意引導股價的動機負相關、與管理能力正相關；相比之下，悲觀預測通常是一種預期管理的結果，旨在使企業能夠達到或超過分析師預測。

前瞻性信息來源 4大啟示

扼要言之，筆者與合作者的研究證明，MFE可作為前瞻性指標發揮作用。首先，我們通過證明很大部分MFE可以用作預測未來收益，為MFE提供了新的解釋。傳統上，MFE體現了管理層在收益公告前的預測，與公司實現盈利的差別，是一種「後瞻性」（backward-looking）的衡量指標，而我們的研究發現，管理者可能正確預期經濟事件帶來的收益金額，但錯誤預測收益發生的時間，這類MFE可以提供對未來年度收益的預測信息，因此MFE同時也是一種「前瞻性」（forward-looking）的信息來源。

第二，我們的研究對如何評價MFE，提供了新的思路。過去對企業管理層預測的研究，聚焦管理層的預測是否準確，但其實投資者和分析師可以從預測誤差中，得到下一時期企業收益的預測信息，讓投資者和分析師從管理層預測中，收集到更多信息。筆者對分析師預測的檢測表明，盡管分析師沒有忽略MFE中的預測信息，但他們沒有適當地加權這些信息，此舉對預測未來收益十分關鍵。另外，了解MFE中的預測信息，也可以幫助投資者更好地使用管理者預測的準確性，評估管理類型。

第三，我們提供關於MFE預測信息的「橫斷面」（cross-sectional variation）研究，有助投資者和其他利益相關者預測，MFE在未來是否會實現。所謂「橫斷面」的研究，是指對不同類型的MFE進行分析，例如樂觀的MFE vs悲觀的MFE、能力強的管理者之MFE vs能力弱的管理者之MFE等。

最後，我們發現，管理者在本期盈餘公告後對後續期間的預測，包含了當前MFE對未來收益的影響，因此投資者和分析師可部分依據管理者的後續預測，對未來收益作出判斷。

總的來說，我們的研究發現，不準確的預測可以提供預測期以外的收益信息，當預測包含當前報告期間未實現的收益時，這些收益最終有可能在後續期間實現。基於「管理層預測誤差」這種前瞻性特質，預測錯誤可能包含企業未來收益的大量有價值信息；另一方面，預測錯誤不能完全解釋為管理不善，而是有用的前瞻性工具。

這些研究發現具有實際意義，對投資者和分析師尤甚，結合這些發現，有助我們對企業收益作出更準確的評估和預測。

▲ 企業管理層對盈利預測的誤差，可提供預測期以外的收益信息，有助對企業收益作出更準確評估。（法新社資料圖片）