積極發展期貨市場 助力人幣國際化

在香港建設國際風險管理中心的過程中，期貨及衍生品行業應該如何發揮更大作用，筆者有5點主要建議，概括起來就是：兩個擴展、兩個平衡和一個優化。

擴風險管理內涵 互聯互通範圍

第一個擴展，就是要擴展風險管理中心的內涵。風險管理中心是香港作為國際金融中心3大表現之一，特首李家超在施政報告中，提出了要將香港建設成為國際風險管理中心，當中風險管理中心建設的相關章節，僅僅提到了保險。其實，風險管理的內涵是可以或需要擴展的，建議既要發展作為靜態風險管理工具的保險，又要大力發展作為動態風險管理工具的期貨及其衍生品，而金融市場最重要的風險管理工具，恰恰是期貨及其衍生產品。

第二個擴展，就是要擴展香港與內地互聯互通的範圍。香港目前推出了各種與內地市場的互聯互通機制，包括股票的「深港通」及「滬港通」、「債券通」、「互換通」、「理財通」等，唯獨「期貨通」沒有提上議事日程。中國內地去年8月1日頒布了《期貨及衍生品法》，明確規定了境內投資者投資海外，要通過內地期貨公司；至於內地期貨公司如何從事海外期貨業務，目前沒有明確的操作細則，內地監管機構正在就這些細節徵求意見。

這是一個非常好的時間點，香港證監會完全可以與中國證監會一起研究，討論如何實現內地與香港兩地期貨互聯互通，適時推出「期貨通」。通過「期貨通」的機制安排，境內投資者可以間接通過香港的期貨機構，進行境外的期貨及衍生品投資和風險管理。

期貨現貨並重 平衡發展與監管

兩個平衡方面，第一個就是要做到期貨與現貨兩個市場的平衡發展。這裏的現貨是指股票與債券，期貨就是期貨期權及其衍生品。現貨與期貨市場是一體兩翼，必須平衡發展，那種只重視現貨市場發展、而忽略衍生品市場發展的觀點，不僅是錯誤的，而且是有害的，要徹底改變「重現貨、輕期貨」的發展格局。

成熟完備的衍生品市場，不僅具有良好的價格發現和風險管理功能，更是一個國家強大的金融中心，作為主要資產定價中心的具體表現。中國作為全世界第二大經濟體，同時也是全世界第二大衍生品市場，美國市場客戶權益規模3,000億美元，折合約2.4萬億港元，而中國全市場的客戶保證金規模是1.78萬億港元，居全世界第二位；中國的GDP相對於美國經濟的比重，大概是三分之二，衍生品市場的體量也差不多是三分之二。

第二個平衡，就是要做到發展和監管的平衡。監管不到位，發展失控；監管過嚴，發展失速，如何平衡發展與監管的關係，既是科學又是藝術。

以近期香港期貨及衍生品市場監管發展為例，證監會在2022年11月公布了加強期貨商風險管理指引的諮詢文件，建議的內容極大壓縮了2003年《證券及期貨條例》下的法律空間、經營槓桿和管理彈性。諮詢文件公布後，引起了業界強烈關注和擔憂，若按照建議的指引內容執行，那麼2003年《證券及期貨條例》的執行就會變形走樣，十分不利於本港期貨行業發展。

在以香港中資期貨協會為代表的主要行業協會，連同立法會金融服務界議員，積極與政府部門及證監會溝通回饋和交流後，監管部門積極聽取和吸納了我們絕大部分建議。這個例子充分說明，監管和發展必須保持平衡，監管機構與業界要保持充分溝通，才能妥善立法規管，切實做好原則監管，真正幫助行業蓬勃發展，有序發展。

優化期交所股權結構 吸內地經驗

至於一個優化，就是要盡快優化香港期貨交易所的股權結構，通過股權結構優化，從底層利益架構上完善和推動香港期貨及衍生品市場發展。強烈建議香港期貨交易所引入境內幾個主要衍生品交易所，作為戰略股東，吸納內地期貨及衍生品市場的優秀人才和發展經驗，加快本港衍生品市場的發展。港交所與內地期貨交易所的股權合作，已有探索先例，2021年2月註冊成立的廣州期貨交易所，港交所持股佔比7%，內地另外4間期貨交易所累計持股60%。

中國衍生品市場的客戶權益規模，從2019年的5,000億元人民幣，增長到2022年底的1.5萬億元，3年時間增長了200%，而香港市場過去3年的增長，估計大概是百分之二十多，內地的增速大約是香港的10倍；在與新加坡的衍生品市場競爭中，香港亦無明顯優勢。

據估計，香港衍生品市場目前託管客戶的資產規模，大概為2,500億港元，還有巨大的發展空間，內地衍生品市場過去30年高速發展的實踐，可為本港衍生品市場實現飛躍式發展提供有益的借鑑。香港期貨及衍生品市場的發展現狀，與本港國際金融中心地位嚴重不相符，內地衍生品市場發展的成功實踐經驗，可助力香港快速補齊衍生品市場發展短板，做大、做實、做強香港作為國際主要風險管理中心的地位。

增外貿人幣結算 做大人幣資產池

人民幣國際化，是一個大家非常關注的議題，可從貨幣的交換媒介、價值儲藏和價值尺度這3個功能角度進行分析。

國際化的人民幣作為貨幣之交換媒介功能，集中表現在對外貿易的結算上，以及境外各類支付的應用場景上。當前，中國與海外的國際貿易中，已經有一批國家和地區正在增加人民幣作為結算貨幣的使用量，包括中東、南美國家和俄羅斯等，這些結算安排，無疑會增加人民幣使用場景和離岸人民幣存量規模。

相應地，特區政府應大力鼓勵本港貿易主體增加對外貿易的人民幣結算，特別是在對「一帶一路」國家和地區的貿易當中；同時，當局應大力宣導和鼓勵香港當地商業機構增加人民幣作為日常支付手段。

人民幣作為財富儲藏的手段，就是要將大量的離岸人民幣轉換成可大量持有的財富形式。南美、中東國家或俄羅斯等這些國家，持有大量離岸人民幣後，人民幣的去向是哪裏呢？

因此，需要盡快做大香港的人民幣資產池，不僅是證券、期貨、還是基金，都應上市更多適合境外主權機構及國際投資者的人民幣計價產品，如此才能將龐大的海外人民幣以金融產品的形式儲存下來。香港作為成熟的國際金融中心，在做大離岸人民幣產品池方面，有不可替代的優勢。

人民幣國際化，必然涉及人民幣的定價問題，定價問題就是價值尺度問題。不論是人民幣資產的定價還是風險管理，很大程度上依賴於人民幣衍生品市場的發展。香港在人民幣衍生品方面的發展，目前是相對滯後的，本港人民幣衍生品的成交量和持倉量，只有新加坡市場的四分之一，如果沒有完備和發達的衍生品市場，作為定價和風險管理工具的強力支撑，本港要建設一個強大的離岸人民幣市場的之構想，將是無源之水、無本之木。

關於香港如何搞好期貨及衍生品，特別是人民幣衍生品市場的發展，我們曾公開撰文，提出相關建議，熱切希望港交所能更多傾聽業界聲音，採取更加靈活的業務規則及激勵機制，與業界一同為香港真正取得離岸人民幣的絕對定價權不懈努力。

市場體系「五位一體」 鞏固金融地位

就建設香港國際風險管理中心而言，建議擴展香港國際風險管理中心，以及內地與香港兩地互聯互通的內涵，平衡發展股票和期貨市場，平衡好監管與發展的關係，通過優化香港期貨交易所的股權架構，推動本港衍生品市場發展實現質的飛躍；就人民幣國際化而言，建議通過增加人民幣貿易結算量，以及境外人民幣支付，做大香港人民幣金融資產產品池，確立香港作為離岸人民幣定價中心的絕對地位，發揮香港在人民幣國際化路徑中的獨特作用。

總體而言，建議全面構建：政府積極引導、監管開放革新、交易所優化規則、業界合規經營和差異化發展、智囊提供智力支持的五位一體香港期貨市場發展體系。大力發展期貨和衍生品市場，不僅是本港建設國際風險管理中心的應有之義，也是人民幣國際化的必然要求，本港期貨行業願為香港鞏固和提升國際金融中心地位，貢獻期貨力量！

▲ 大力發展期貨和衍生品市場，不僅是本港建設國際風險管理中心的應有之義，也是人民幣國際化的必然要求。（資料圖片）